Portfoliocheck: KKR führt auch Steve Mandel zum Schotter

Steve Mandel zählt zu den erfolgreichsten Hedgefonds-Managern unserer Zeit. Nach seinem M.B.A. an der Eliteuniversität Harvard verdiente er sich seine Sporen als Analyst bei Goldman Sachs. Doch seine wohl beste Entscheidung traf Steve Mandel 1990, als er beim damals revolutionären Hedgefonds Tiger Management und dessen Gründer Julian Robertson anheuerte, der mit einem durchschnittlichen ROI (Return on Investment) von über 30 % zu den erfolgreichsten Fondsmanagern aller Zeiten gehört.

Robertson war aber nicht nur ein großartiger Investor, sondern ein mindestens ebenso guter Lehrer. Zu seinen Schülern gehören neben Steve Mandel 50 der erfolgreichsten Fonds Manager der Welt, die sogenannten "Tiger Cups", die Tigerwelpen. Unter Robertsons schützenden Händen entwickelte sich der damals 34-jährige Mandel zu einem sehr erfolgreichen Investor und nach sieben lehrreichen Jahren wagte er 1997 den Schritt in die Selbständigkeit: er gründete den unter seiner Regie stehenden Hedgefonds Lone Pine Capital LLC, den er nach einem Baum an seiner Alma Mater Dartmouth College benannte, der einen Blitzeinschlag überlebt hatte.

Mandel legte seinen Fokus auf Wachstumsunternehmen und erzielte über viele Jahre hinweg eine durchschnittliche Rendite von über 20 % pro Jahr. 2019 schied er aus dem aktiven Management aus und fungiert seitdem als Managing Director des Unternehmens. Mit dem Börseneinbruch Ende 2021 und dem Ausverkauf im Technologiesektor dank der stark gestiegenen Notenbankzinsen riss auch Lone Pines Erfolgsserie und die aggressive Strategie wurde überdacht. Man setzt zwar weiterhin auf wachstumsstarke Unternehmen, legt nun jedoch viel mehr Wert auf Profitabilität und Marktdominanz. Und das zahlt sich aus.

Top Transaktionen im 1. Quartal 2025

Steve Mandel pflegt einen aktiven und fokussierten Investmentstil; er setzt nur auf die aussichtsreichsten Unternehmen. Seine Turnoverrate lag im letzten Quartal mit 18 % erneut sehr hoch und auf dem Niveau des Vorquartals. Unter den nur noch 24 Werten in seinem Portfolio finden sich vier Neuaufnahmen.

Eine Reihe von Positionen wurden glattgestellt. Dazu gehören PTC Inc., Spotify, Workday, Constellation Energy, Howmet Aerospace und Block. Mehr als halbiert wurde zudem der Bestand am Zigarettengiganten Philip Morris. Während bei Block und Spotify im vorherigen Quartal bereits knapp die Hälfte der Position verkauft worden war, hatte man Philip Morris sogar noch kräftig aufgestockt.

Frisch eingestiegen ist Lone Pine bei Carvana, einer führenden E-Commerce-Plattform für den Kauf und Verkauf von Gebrauchtwagen. Daneben setzt man künftig auch auf Toll Brothers, den führenden Hersteller von Luxusimmobilien in den Vereinigten Staaten, der in gut der Hälfte der 50 Bundesstaaten tätig ist. Und auch bei Cadence Design Systems, wurde eine Position eröffnet, einem Anbieter von Software zur Automatisierung des Elektronikdesigns. Deren EDA-Software automatisiert und unterstützt den Chipdesignprozess und geriet zuletzt in den Bannstrahl von Donald Trump und dessen Bemühungen, die Chipentwicklung und -produktion Chinas zu beschneiden.

Top Positionen am Ende des 1. Quartals 2025

Der Wert von Lone Pines Portfolio ging in diesem Quartal von 13,47 auf 11,58 Mrd. USD zurück – auch weil die Verkäufe die Käufe überwiegten. Technologiewerte dominieren weiterhin mit einem Anteil von 33 % vor zyklischen Konsumwerten, die von 16 % auf 25,5 % zulegen konnten, und den drittplatzierten Finanzwerten mit 16,7 %. Es folgen die um ein Drittel geschrumpften Komminkationsdienste mit 8,8 % vor Versorgern mit 6,6 %, die ein weiteres Viertel ihrer Gewichtung eingebüßt haben. Zuletzt schließen sich defensive Konsumwerte mit 4,1 % vor Gesundheitsunternehmen mit 3,9 % an, während Industriewerte vollständig aussortiert wurden.

Die Facebook- und Instagram-Mutter Meta Platforms kann sich an der Spitze des Portfolios halten, doch knapp dahinter liegt nun Intuit, die in den USA einen dominierenden Marktanteil bei Software für die Buchhaltung von kleinen Unternehmen und bei der Do-it-yourself-Steuereinreichung haben. Dank des Aufstockens seiner Position und der starken Kursentwicklung konnte Amazon auf den dritten Rang verdrängt werden.

Dahinter schließt sich nun Microsoft an, die als erstes Unternehmen aus der Reihe der Magnificent 7 nach dem heftigen Börsenbeben im April ein neues Allzeithoch markieren konnten. Ganz anders läuft es bei Starbucks, wo sich das (nicht mehr ganz) neue Management um Brian Niccol weiterhin mit starkem Gegenwind konfrontiert sieht und bisher das Ruder noch nicht wieder in Richtung der gewöhnten Erfolgspfade rumreißen konnte.

Die zweite Hälfte der Top 10 wird von Taiwan Semiconductor angeführt, gefolgt von LPL Financial Holdings, die Finanzberatern und -institutionen eine selbst entwickelte Plattform sowie Makler- und Anlageberatungsdienste offeriert. Ende 2024 hatte das auf die USA fokussierte Unternehmen über 29.000 Berater auf seiner Plattform, die ein Kundenvermögen von 1,7 Billionen USD verwalteten.

Das Kraditkartenunternehmen Capital One hat die Übernahme des Zahlungsnetzwerks Discover Financial inzwischen abgeschlossen und sich damit als ernstzunehmender Wettbewerber der beiden Platzhirsche Visa und Mastercard positioniert. Ihm folgt KKR, wo Lone Pine seine Position wieder aufgestockt hat. Beim Finanzinvestor war man im Frühjahr 2023 während der "kleinen Finanzkrise" mit ihren diversen Bankenpleiten günstig zu Kursen zwischen 45 und 60 USD eingestiegen und hat seitdem in die stark steigenden Kurse hinein immer wieder mal Teilgewinne mitgenommen. In diesem Jahr konsolidiert der Kurs deutlich und Lone Pine nutzt die Gelegenheit, um seine Opsition opportunistisch wieder zu erhöhen.

Am Ende liegt nun Vistra Energy, deren Kurs zum Ende des Quartals kräftig korrigiert hat und wo darüber hinaus knapp 15 % der Position verkauft worden waren. In der Folge rutschte die Position  eines der größten Stromerzeuger und Energieversorger in den USA vom fünften auf den zehnten Platz ab.

Aktie im Fokus: KKR & Co.

Steve Mandels Fokus auf profitabel wachsende Unternehmen mit dominierender Marktstellung führte ihn auch in die Aktie von KKR, eines der interessantesten Unternehmen, das man für Geld kaufen kann.

Die 1976 gegründete Kohlberg Kravis Roberts & Co. ist heute ein Alternativer Asset Manager und spielt in der Liga der Weltmarktführer mit. Doch in seinen Anfängen war KKR der aggressivste und gefräßigste Raubritter in den Übernahmeschlachten der 1980er-Jahre; es kann durchaus als Erfinder der Leveraged Buyouts (LBO) tituliert werden, also der fremdfinanzierten Firmenübernahmen. Inzwischen ist KKR vom Corporate Raider zum Corporate Partner vieler Unternehmen geworden und erschließt sich immer neue Geschäftsfelder.

"Wir haben KKR 1976 mit dem Ziel gegründet, durch den Erwerb und die Optimierung von Unternehmen langfristige Werte zu schaffen, indem wir gute Unternehmen in großartige verwandeln und so letztlich Alpha für die Investoren generieren, die uns ihr Kapital anvertraut haben."

(Henry Kravis)

Die Entwicklung ist wirklich beeindruckend. Zwischen 2012 und 2015 generierte KKR durchschnittlich 170 Mio. USD an Umsatz pro Jahr, die zu 67 % aus dem Stammgeschäft Private Equity stammten. Zwischen 2020 und 2024 waren es jährlich bereits 700 Mio. USD, wobei Private Equity mit einem Anteil von 35 % zwar noch dominiert, aber der Infrastruktursektor mit 27 % kräftig aufgeholt hat. Daneben ist auch stark in Immobilien, Private Credit und Growth Equity investiert worden, so dass sich die Einnahmeströme heute auf mehrere Quellen verteilen.

KKRs verfügt heute über fünf Einnahmeströme: Vermögensverwaltungsgebühren sind Einnahmen, die KKR durch die Anlageverwaltung für seine Kunden erzielt. Diese Gebühren werden in der Regel als Prozentsatz der gebührenpflichtigen Assets under Management (AuM) berechnet und liegen in der Regel zwischen 1,0 % und 1,3 %. Bei den kapitalbasierten Erträgen handelt es sich um erfolgsabhängige Provisionen, also einen Prozentsatz der Gewinne, die von den von der Firma verwalteten Investmentfonds oberhalb eines bestimmten Niveaus der Basisvergütung erzielt werden. Die Versicherungserträge umfassen Nettoprämien, Policengebühren und andere Einkommensformen im Zusammenhang mit dem Versicherungsgeschäft von KKR. Bei den Erträgen aus Versicherungsanlagen handelt es sich um Erträge aus Kapitalanlagen, die innerhalb der Bilanz des Versicherungsgeschäfts gehalten werden. Strategische Beteiligungen ist der neue fünfte Bereich und wurde von den Co-CEOs Nuttall und Bae eingeführt, um Warren Buffetts Erfolg mit Berkshire Hathaway nachzuahmen.

Durch die Versicherungstochter Global Atlantic hat man Zugriff auf einen Versicherungsfloat, der sich wie ein langfristiger und zinsloser Kredit auswirkt.

"Wenn man einen Float, also Bargeld aus Versicherungsprämien, bevor Schäden bezahlt werden müssen, zu 3 % erwirtschaften und in Unternehmen investieren kann, die 13 % erwirtschaften, ist das ein ziemlich gutes Geschäft."

(Charlie Munger)

Der Float und der Evergreen-Investmentansatz mit einer auf die Ewigkeit angelegten Anlagedauer haben den Grundstein zu Warren Buffetts enormen Erfolg gelegt, der ihn in 60 Jahren 5,5 Mio. Prozent Rendite mit Berkshire einfahren ließ.

KKR folgt ihm nun auf seine Spuren und baut mit den "Strategic Holdings" still und leise die "neue Berkshire", indem man eigenes Kapital in wachstumsstarke Unternehmen investiert; inzwischen bereits mehr als 18 Mrd. USD. Die Erträge aus diesen direkt gehaltenen Beteiligungen sollen von 15 Mio. USD im Jahr 2023 auf 300 Mio. im Jahr 2026 und auf über 1 Mrd. im Jahr 2030 ansteigen. Ehrgeizige Ziele und keine ganz kleinen Fußstapfen, in die KKR da tritt.

Die Börse hat die Wandlung von KKR noch nicht vollumfänglich wahrgenommen und behandelt das Unternehmen noch immer wie einen Zykliker. Da bereits rund 70 % der Einnahmen wiederkehrender Natur sind, neigt die Börse damit zu Über- und Untertreibungen beim Kurs. Anleger können diese Fehleinschätzung zu ihren Gunsten ausnutzen und sich in ein Business einkaufen, das seit Jahrzehnten mit knapp 20 % pro Jahr wächst. Man muss nur zugreifen, wenn die Kurse günstig sind - und genau das hat Steve Mandel nun bereits zum wiederholten Mal und mit großem Erfolg getan…

Eigene Positionen: KKR