Portfoliocheck: Verliert jetzt auch Mason Hawkins das Vertrauen in IAC?

Mason Hawkins gründete die Investmentgesellschaft Southeastern Asset Management vor mehr als vier Jahrzehnten und leitet sie seitdem als CEO. Hawkins fokussiert sich auf eine überschaubare Zahl von Werten und hält seine Positionen zumeist viele Jahre lang. Dabei machen seine Top-10-Positionen oft mehr als 75 % des Portfolios seines Longleaf Partners Funds aus.

Er vertritt einen klassischen Value-Investing-Stil und setzt auf vernachlässigte Branchen, die gerade so gar nicht en vogue sind an der Wall Street. Oder Unternehmen, die nicht als die großen Profiteure von Megatrends wahrgenommen werden und daher unter dem Radar des Marktes fliegen. Daher finden sich in seinem Portfolio wenige Aktien aus dem Hochtechnologiebereich, sondern Werte aus den Sektoren der Communication Services, zyklischen Konsumwerte und Industrie.

"Es gibt drei Komponenten, die die Rendite einer Investition ausmachen. Eine ist der Rabatt zum intrinsischen Wert. Die zweite ist das Wachstum des intrinsischen Wertes. Und die dritte ist die Geschwindigkeit, in der die Lücke zwischen Marktpreis und Wert geschlossen wird."

(Mason Hawkins)

Sein konträrer Ansatz zahlt sich aus; er kann über mehr als 40 Jahre hinweg auf eine Outperformance gegenüber dem S&P 500 verweisen. Seit der 2008/09 tun sich Valueaktien schwer gegenüber den Wachstumswerten und so geriet auch Hawkins Performance in den letzten Jahren ins Hintertreffen.

In seinen letzten Investorenbriefen führte Mason Hawkins dies genauer aus. Bis zur Jahresmitte hätte es eine relative Outperformance von Valuetiteln gegeben, angeführt von Unternehmen aus den Bereichen Energie, Big Pharma und Verbrauchsgüter. Hawkins bezweifelte allerdings bereits im Sommer, dass große Pharmaunternehmen und integrierte Ölgesellschaften ihre relative Outperformance längerfristig aufrechterhalten können. Mit dieser Einschätzung lag er richtig.

Man konzentriere sich daher bei Southeastern Asset Management weiterhin auf die Qualität von Unternehmen und Mitarbeitern, sei sich aber auch bewusst, dass der Preis eine Rolle spiele, insbesondere in einem Umfeld wie dem heutigen. Man sehe gute Gelegenheiten in qualitativ hochwertigen Unternehmen mit einer günstigen Branchendynamik, die eine angeborene Komplexität aufweisen und/oder auf kurze Sicht missverstanden würden - habe aber bewiesen, dass man zu früh eingestiegen sei. Dies galt bereits für das 2. Quartal und bestätigte sich seitdem fortlaufend. Mit verbesserungsfähigem Markttiming steht Mason Hawkins in diesem Jahr nicht allein, fast alle Starinvestoren und auch viele Privatanleger müssen schmerzvolle Einbußen verkraften.

In seinem Investorenbrief zum 3. Quartal erklärte er, Southeastern AM habe in einem volatilen Jahr für die Märkte weltweit die Barmittel in qualitativ hochwertige Unternehmen investiert, von denen man überzeugt sei, dass sie aus dem aktuellen Umfeld gestärkt hervorgehen werden und die derzeit zu unglaublichen Schnäppchen gehandelt würden.

Man setze daher kaum auf konsensorientierte defensive Aktien, also in den USA notierte Basiskonsumgüter, Gesundheits- und Versorgungsunternehmen. Alle drei dieser Sektoren im S&P 500 würden derzeit weit über ihrem 15-Jahres-Durchschnitt des Kurs-Gewinn-Verhältnisses (KGV) gehandelt und damit zu hoch.

Hawkins meint zudem, wären seine Portfoliogesellschaften in Privatbesitz, wäre jede objektive Einschätzung der im laufenden Jahr erzielten und in den nächsten 12 Monaten erwarteten Fortschritte, sowohl beim Buchwert je Aktie, beim freien Cashflow je Aktie und/oder beim Wachstum des Gewinns je Aktie, überwiegend positiv. Und er setzt darauf, dass diese Unterbewertung erkannt und in einem sich normalisierenden Marktumfeld zu einer Outperformance führen wird.

Top Transaktionen im 3. Quartal 2022

Im letzten Quartal lag Mason Hawkins Turnoverrate bei 5 % und unter seinen 40 Depotwerten finden sich drei Neuzugänge, von denen es aber keiner gleich in die Top 10 schaffte.

Die größte Auswirkung hatte das Neuengagement bei Westrock Coffee, die Anfang September durch eine Fusion mit der Special Purpose Acquisition Company (SPAC) Riverview Acquisition an der Börse erschien. Daneben kaufte sich Mason Hawkins bei Warner Music Group neu ein sowie bei Masonite International.

Ansonsten bestimmten Positionsreduzierungen das Geschehen. RenaissanceRe Holdings stutzte er um 55 %, Mattel um 14 %, FedEx um 13 %, Lumen Technologies um 5 %, IAC, Hyatt Hotels und Warner Bros. Discovery um jeweils rund 8 %.

Die Verkäufe erfolgten querbeet durch diverse Branchen, was überwiegend eher auf die Befriedigung von Mittelabflüssen seitens der Anleger in den von Southeastern Asset Management betreuten Kundenportfolios hindeutet als auf eine veränderte Einschätzung zu den einzelnen Unternehmen. Zumal Hawkins im Vorquartal noch seine Positionen bei Warner Bros. Discovery, Hyatt Hotels und IAC zwischen 15 und 25 % aufgestockt hatte.

Top-Positionen zum Ende des 3. Quartals 2022

In diesem Quartal sank Hawkins Portfoliowert nochmals um rund 16 % von 4,74 Mrd. auf 3,97 Mrd. USD. Die drei größten Beteiligungen machen knapp 28 % aus, während es die fünf Schwergewichte auf rund 39 % bringen.

Hawkins Portfolio wird dabei weiterhin von Werten der Communications Servcies dominiert, die es auf eine Gewichtung von 32,4 % bringen und damit gut 3 % weniger als zuvor. Ihnen folgen zyklische Konsumwerte mit 19,3 % und damit 0,7 % mehr als noch im letzten Quartal. Financial Services liegen mit 13,3 % (-0,2 %) relativ unverändert weiterhin auf dem dritten Rang vor Industriewerten mit 12,0 % (-0,7 %), Immobilienwerten mit 6,4 % (-0,3 %) und Energiewerten mit 5,9 % (+0,4 %).

Lumen Technologies bleibt weiterhin seine mit Abstand größte Depotposition, allerings sackte ihre Gewichtung auch wegen des Teilverkaufs von 14,3 auf 10,75 % merklich ab. Mattel behauptete mit 6,6 % seinen erst kürzlich eroberten zweiten Platz, während CNX Resources einen Platz gut machen konnte und mit 5,9 % auf dem dritten Rang liegt. Diese drei größten Positionen machen in Summe rund 23 % des Portfolios aus.

Neuer vierter ist Hyatt Hotels, die trotz Reduzierung zwei Plätze vorrückten; General Electric und Affiliated Managers stiegen ebenfalls jeweils um zwei Ränge.

FedEx sackte hingegen um vier Plätze auf den siebten Rang ab und liegt nur knapp vor WarnerBros. Discovery, die einen Platz gutmachten und nun vor MGM Ressorts liegen. Zu dem Casino- und Onlineglücksspielunternehmen erklärte Mason Hawkins, mögliche Reisekürzungen angesichts gestiegener Kraftstoffpreise und Rezessionsängste würden die Aktie belasten. Darüber hinaus sei die Onlineglücksspielbranche im Allgemeinen in Ungnade gefallen, doch das Onlineglücksspielgeschäft von BetMGM wachse ungeachtet des Umfelds weiter. Im Februar hätten MGM und Großaktionär IAC gemeinsam MGM-Aktien im Wert von 405 Mio. USD von dem immer noch großen Aktionär Corvex Management übernommen und auch Insider hätten in diesem Jahr kräftig zugelangt.

Dahinter folgen noch Lazard und IAC, die mit dem Abrutschen von Platz 5 auf 11 den größten Tauchgang hinlegten. Und das lag nicht nur am Teilverkauf von Mason Hawkins, sondern vor allem an der besonders schlechten Kursentwicklung, die sich seit Jahresstart auf mehr als zwei Drittel belaufen. Das liegt allerdings nicht an MGM, denn deren Kurs hat sich seit dem Tiefstand Ende Juni bereits wieder deutlich erholt…

Im Fokus: IAC

IAC, die bis vor kurzem noch als InterActiveCorp firmierte, ist ein Companybuilder und dabei eine absolute Erfolgsgeschichte, sowohl unternehmerisch sowie auch als Börsenstory – zumindest wenn man auf mehr als den katastrophalen Kursverlauf in diesem Jahr blickt.

Trotz seiner großen Erfolge ist das Unternehmen weitgehend unbekannt. Zu Unrecht, denn es hat einige der erfolgreichsten und bekanntesten Internetunternehmen gegründet, entwickelt und in die Eigenständigkeit entlassen. Sehr zum Wohle der Aktionäre, sowohl von IAC als auch der ehemaligen Töchter. Dabei ist IAC kein Beteiligungsunternehmen im klassischen Sinne, denn sie besitzt zwar eine Reihe von Tochtergesellschaften, aber nicht, um diese zu besitzen, sondern um sie zu verschenken. Und zwar an ihre Aktionäre. Mit diesem Geschäftsmodell hat IAC in den letzten 20 Jahren mehr als 20 % Rendite pro Jahr erwirtschaftet für seine Aktionäre und dabei sogar Warren Buffett abgehängt.

Dem Aktienkurs sieht man das allerdings nicht im vollen Umfang an. Aber das liegt am Wesen der Spin-offs. Bei diesen werden die Aktien der betreffenden Tochterunternehmen den eigenen Aktionären der IAC geschenkt und dabei in deren Depots gebucht. Damit einher geht natürlich ein entsprechender Wertverlust bei der IAC selbst und dieser senkt den Aktienkurs. Für eine vollständige Erfolgsanalyse der IAC müsste man also sämtlich an die Aktionäre verschenkten Aktien bzw. Töchter mit einbeziehen. Und darunter sind wahre Erfolgsgeschichten wie HSN Home Shopping Network, Ticketmaster, Interval, LendingTree, Expedia, die Tinder-Mutter Match Group und zuletzt die "Kreativcommunity" Vimeo.

IAC versteht sich nicht als Inkubator für neue Geschäftsmodelle in der Online- und Mobilwelt.

Und trennt sich von seinen erfolgreichsten Beteiligungen, um wieder Platz für Neues zu schaffen. So werden einerseits die eigenen Aktionäre belohnt, da die IAC-Aktien zumeist mit deutlichem Abschlag zum Wert ihrer börsennotierten Beteiligungen notieren, und durch den Spin-off diese Diskrepanz aufgeholt wird. Und andererseits steuern die erfolgreichsten Töchter im IAC-Reich auch einen oft dominierenden Platz ein hinsichtlich Umsatz- und Gewinnbeitrag, dass die übrigen Unternehmen dagegen zu wenig Beachtung bekommen.

IAC wittert neue Chancen

Im Zuge der Spin-offs übergibt IAC seinen in die Freiheit entlassenen Töchtern einiges der für sie angehäuften Schulden mit auf den Weg und erhält oft noch eine Barkomponente als Abschiedsgeschenk. Ein guter Deal für beide Seiten, denn die freigelassenen Töchter können sich nun losgelöst vom Zwang eines Konglomerats entwickeln, während IAC finanziell wieder neue Kapazitäten für neue Projekte hat.

Investiert hat man dieses Geld unter anderem in Care.com, den weltweit größten Onlinemarktplatz für die Vermittlung von Pflegepersonal im Bereich Altenpflege, Babysitter, Haushaltsdienste und Anfang August 2020 legte IAC 1 Mrd. USD für einen Anteil von 12 % an der börsennotierten MGM Resorts International auf den Tisch und hat seitdem weiter aufgestockt und liegt hier ordentlich im Plus.

Rückschläge

Aber es läuft längst nicht alles rund im IAC-Reich und das zeigt der Kursverlauf der Aktie auch deutlich an.

An ANGI hält IAC 85,1 %, einem Marktplatz für Handwerkerdienstleistungen, zu dem auch das deutsche Handwerkerportal MyHammer gehört. Innerhalb der letzten 5 Jahre gab es mehrere Führungswechsel und auch die Strategie wurde mehrfach angepasst. Bisher noch ohne durchschlagenden Erfolg was die nachhaltige Profitabilität angeht. Davon losgelöst kann ANGI durchaus punkten und hat sich in den letzten Jahren zum Marktführer in den USA aufgeschwungen, bei der jeder siebte US-Haushalt nach einem der rund 240.000 registrierten Handwerker sucht.

ANGI ist börsennotiert und seit dem Start 2013 zu 13,50 USD liegt die Aktie inzwischen rund 85 % in Minus. Davon stammen allein aus 2022 79 %, wodurch der Aktienkurs auf unter 2 USD und der Börsenwert auf knapp unter 1 Mrd. USD gefallen sind. IACs Anteil wird somit nur noch mit 840 Mio. USD bewertet.

Ebenfalls börsennotiert ist MGM Resorts International; das Unternehmen bringt es auf eine Marktkapitalisierung von über 13 Mrd. USD und IAC hält inzwischen 64,7 Mio. Aktien im Wert von 2,25 Mrd. USD. Investiert hatte IAC bisher rund 1,3 Mrd. USD, so dass MGM eine starke Erfolgsgeschichte abliefert – die noch längst nicht zu Ende erzählt ist.

Ein weiteres Schwergewicht im Portfolio ist Dotdash Meredith. Der Online-Publisher Dotdash gehört schon länger zum IAC-Portfolio und dort zum Segment "Publishing". Ende 2021 wurde dann das traditionsreiche Verlagshaus Meredith übernommen, was strategisch sinnvoll erschien. Aber das Timing war nicht gerade glücklich und der Peis von 2,7 Mrd. USD aus heutiger Sicht deutlich zu hoch. Und auch die Umstrukturierungs- und Neuausrichtungspläne kann man inzwischen nur als stark überambitioniert einstufen, zumal Meredith fast zehnmal so groß ist wie Dotdash, aber der neue Fokus auf dem Online-Business liegen soll. Und das in einer Zeit, wo Onlinewerbung als Einnahmequelle starke Schwächen zeigt.

Zwischenzeitlich musste IAC die ursprünglichen Erwartungen von 450 Mio. EBITDA für 2023 reduzieren und erwartet für 2022 nun mindestens 240 Mio. EBITDA (vor Restrukturierungsaufwand). Allerdings dürfte auch diese Prognose nicht leicht zu erreichen sein angesichts der fortlaufend negativen Entwicklungen.

Besser kommt man andernorts voran. Care.com hat IAC nach der erfolgreichen Übernahme von der Börse genommen und baut die Plattform weiter aus. Seit der Übernahme Anfang 2020 für 500 Mio. USD wurde der Umsatz um 70 % gesteigert;  im letzten Quartal waren es 13 %. An Vivian Health, einer auf den US-Gesundheitsmarkt spezialisierte Onlinepersonalvermittlung für Pflegeberufe, hält IAC 75 % der Anteile.

Des Weiteren hat sich IAC für 250 Mio. USD an der weltgrößten Carsharing-Plattform Turo mit 27 % beteiligt und hält eine Option zum Erwerb weiterer 10 %. Turo soll inzwischen profitabel arbeiten und das ist angesichts des aktuellen Börsenumfelds eine positive Nachricht. Denn der eigentlich für dieses Jahr geplante Börsengang wurde auf unbestimmte Zeit verschoben und wann die Börse ihr Interesse an innovativen Wachstumsunternehmen wiederentdeckt, ist nicht absehbar. Auf Turo werden rund 125.000 Autos angeboten und der Dienst weltweit von 2,23 Mio. Menschen genutzt.

Daneben hat IAC noch weitere kleinere Unternehmen und Beteiligungen im Portfolio, wie das profitable Suchmaschinenbusiness (Ask.com), einen Anteil am Personaldienstleister EmployBridge, das Meinungs- und Nachrichtenportal The Daily Beast oder die Mosaic Group, deren Portfolio über 40 mobile Apps aus den Bereichen Fitness, Lifestyle und Unterhaltung umfasst, darunter RoboKiller und iTranslate.

Bearisches Sentiment

So aufregend und zukunftsträchtig die vielen Unternehmungen der IAC vor einem Jahr angesehen wurden, so stiefmütterlich werden sie inzwischen missachtet. Die Stimmung für Wachstumsunternehmen hat sich extrem ins Negative gedreht, Venture Capital ist kaum noch aufzutreiben und an Börsengänge ist momentan nicht zu denken.

Hinzu gesellen sich operative Probleme bei wichtigen Töchtern, wo der Markt inzwischen die Aussicht auf einen nachhaltigen Erfolg anzweifelt. Der Aktienkurs der IAC spiegelt diese Entwicklungen ziemlich klar wider.

Auf der anderen Seite werden die vorhandenen Potenziale völlig ausgeblendet. Und die Börse übersieht, dass IAC seit Jahrzehnten einen außergewöhnlichen Trackrecord vorzuweisen hat, der bereits mehrere Börsen- und Wirtschaftszyklen durchgestanden hat. Inklusive größter Wirtschaftskrisen.

IAC ist finanziell hervorragend ausgestattet und kann diese Schwächephase im Technologiesektor zum Einkauf und zum Ausbau seines Portfolios nutzen und unterstützt dabei auch aktiv seine bestehenden Portfoliounternehmen bei der Ausweitung ihrer Marktanteile. Die Saat ist gesät, aber der Börse fehlt das Vertrauen, dass sie auch aufgeht. Der kurze Blick während der Wintermonate verstellt dabei die Sicht auf die Erfahrung aus der Vergangenheit und die Aussicht auf sprießende Triebe, sobald die Sonne ihre Kraft entfaltet. IAC agiert antizyklisch und unbeirrt, der Erfolgsgriff nach MGM Resorts belegt dies eindrücklich mit einem Zugewinn von annähernd 1 Mrd. USD nach gerade einmal 15 Monaten.

Mason Hawkins hat im 2. Quartal zu teuer aufgestockt und auch das IAC-Management griff in den letzten 6 Monaten bei deutlich höheren Kursen beherzt zu. Im 2. Quartal kauften sie 735.000 Aktien zu durchschnittlich 80 USD und zwischen Juni und September waren es weitere 367.000 Aktien zu rund 71 USD. Den weiteren Abverkauf der Aktien bis auf aktuell 43,50 USD konnte das auch nicht stoppen.

Dabei dürfte die Kursschwäche im Dezember auch auf den berühmten Window-Dressing-Effekt zum Jahresende zurückzuführen sein, wo es um die Realisierung von Kursverlusten aus Gründen der Steueroptimierung geht. Doch selbst dann ist die Kursperformance in 2022 verheerend – was wiederum die Chance auf einen Turnaround beinhaltet, wenn sich im nächsten Jahr die Rahmenbedingungen aufzuhellen beginnen und die Zuversicht an den Märkten wieder Oberwasser gewinnt. Mit IAC und MGM Resorts hat sich Mason Hawkins frühzeitig entsprechend positioniert. Nun braucht er nur noch Geduld, bis ihm die Börse zustimmt…

Quelle: Qualitäts-Check TraderFox